2月25日，汉方制药胁制向港交所主板递交招股书，独家保荐东说念主为中泰国际。

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汉方制药设立于2004年，中枢产物只好一款：复方黄柏液涂剂。复方黄柏液涂剂用于调治皮肤及黏膜疾病，是中国惟逐一款获批的中成药处方涂剂，为国度二级中药保护品种。据招股书知道，到2030年前，该药都享有独家市神情位，并无同类产物径直竞争。

复方黄柏液涂剂撑起汉方制药的绝大部分收入。客岁前三季度，汉方制药杀青了8亿元的营收和1.45亿元的净利润，99.7%的收入靠复方黄柏液涂剂。况兼公司毛利率弥远守护在80%以上，不输那些产物矩阵浑厚的企业。

但光鲜数字的背后，也有不小隐忧。开端是汉方制药销售用度居高不下，2025年前九个月，销售及营销开支高达4.20亿元，占收入比重跳动52%；另外便是复方黄柏液涂剂的销量已有放缓趋势，况兼公司后续管线也并不占上风。

往日一年，中成药行业受到医保政策、商场需求、行业变动等多重压力，据米内网数据，2025年前三季度，中成药销售边界跌幅进一步扩大。汉方制药接收这个时刻点冲刺上市，赶在行业下行、公司营收靠拢峰值的时候，其实并不是最佳时机。

成也萧何，败也萧何

张开剩余79%

复方黄柏液涂剂能卖得那么好，多亏了是“古方”。贵寓知道，复方黄柏液涂剂源自清代《医宗金鉴》，该药由连翘、黄柏、金银花、蒲公英、蜈蚣等自然中药材构成。经20年本领纠正杀青当代产业化，湿敷或冲洗可用于清热解毒、消肿祛腐。

招股书知道，该药果然不错秘密患者的全人命周期，比如婴儿特应性皮炎、糖尿病足、常见痤疮等，是名副其实的皮肤病调治“万金油”。

图源：汉方制药招股书

汉方制药拿到该产物专利后便推动产物上市，2015年胁制定名为复方黄柏液涂剂，于今照旧中国中成药领域中惟一获批的处方涂剂，属于国度二级中药保护品种。2024年，复方黄柏液涂剂在中国际用中成药商场名挨次四，占据1.1%的商场份额，在具体细分的皮肤科领域中，占有5.5%的商场份额，遥遥开端其他产物。

就靠着这么一瓶一瓶的药水，汉方制药一年能获取10亿元以上的收入。招股书知道，2023年，汉方制药营业收入就超10.53亿元，净利润高达2.37亿元，其中复方黄柏液涂剂销售额就占99.8%。

“鸡蛋放在一个篮子里”的缺陷很显然。2024年，世界启动真切院端医保控费，真钱三公app依赖院端处方的复方黄柏液涂剂“量价皆跌”，即使在病院退换了最高售价，当年产量也从3890万瓶降至3590万瓶。当年，公司营业收入降至10亿元以下，降幅5.8%，利润从2.37亿元降至1.99亿元，降幅16.1%。2025年前三季度，公司收入约8亿元，基本守护清爽。

汉方制药最大的问题是为了守护复方黄柏液涂剂的市神情位，不得不大都干预营销。陈诉期内，公司一直坚抓高额的营销推论支拨。顶着合规风险，2023年-2025年前三季度，公司销售及营销开支占收入比例高达48%-52%，远超同时仅5%-6%的研发干预。

一朝监管口风收紧，这把悬在汉方制药头顶的达摩克利斯之剑随时可能落下。

“拼拼补补”避风险，来得及吗？

汉方制药不是莫得蓄意过其他出息。围绕复方黄柏液涂剂中枢，公司将“第二增长弧线”重点放在了药企热衷的化妆品领域。

据招股书表示，以中枢药物“黄柏液”的祛痘本领为支点，公司特设“汐莱朵”化妆品牌，产物线涵盖祛痘凝露、次抛精华液、洁面泡、面膜等。但当今品牌刚起步，服从甚微，健识局在某电商平台官网了解到，其产物价钱从78元-238元不等，年销量仅2000+。

除了复方黄柏液涂剂，汉方制药还通过收购经典名方安宫牛黄丸、乌鸡白凤丸，试图快速生意化，来对冲“鹤立鸡群”的风险。只不外，一切似乎都太慢了。

2021年、2022年，汉方制药分辩政策性收购了中成药驰名产物“安宫牛黄丸”、“乌鸡白凤丸”的上市许可权柄。两款药宗旨商场可不雅：安宫牛黄丸是心脑血管领域的王牌药物；乌鸡白凤丸是女性妇科健康的主力品种。但这两个药物分娩企业繁密，轮也轮不到汉方制药来弘扬。

有商场研报知道，安宫牛黄系列是同仁堂中枢代表产物，内地零卖商场市占率超25%，加上广誉远、宏济堂等驰名品牌，商场鸠合度高达70.58%；乌鸡白凤丸商场也汇注了北京同仁堂、九芝堂等繁密竞争敌手。而汉方制药自2025年第三季度起，才将安宫牛黄丸生意化；客岁9月底，才拿到乌鸡白凤丸的分娩批文。

但汉方制药在化妆品及经典配方中成药生意化运营时刻较短，销售额占比低，无法保证能带来可不雅且可抓续的收入与利润。

汉方制药手里还有不少用钱的在研管线。公司正鼓舞五项翻新外用中药制剂管线，其中增强清爽性及适用性、用于调治炎症性皮肤病的复方黄柏液涂剂的无菌冻干粉升级版，已取得临床批准；另一项调治赤子特应性皮炎开导的要道候选产物，也鼓舞到II期临床。

不外，港股投资者对中药有独到偏好，不少老字号中药企业在香港上市都比拟奏凯，这是汉方制药的利好。

撰稿 |苗苗

剪辑｜江芸 贾亭

运营 | 李木子

插图 | 视觉中国

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